三、财务风险和财务杠杆

以上我们涉及的是企业无债务情况下的风险。当企业有负债、租赁和优先股时，债务利息，祖金和优先股息等固定支出将会影响企业的税后利润， 使普通股的每股收益 EPS（earnings per share）发生变化。为简化起见， 我们主要分析负债量的大小对 EPS 的影响.仍以企业 A 为例，假宁它有三种不同的资本结构方案：

方案Ⅰ

方案Ⅱ

方案Ⅳ

债务/总资本

0%

20%

40%

债务

0

6 万元

12 万元

普通股

30 万元(5 万股)

24 万元(4 万股)

18 万元(3 万股)

企业 A 资本总额 30 万元，债务年利率 10％，所得税率 40％，其不同资本结构下的每股收益概率分布计算见表 14-3。

表 14-3 企业 A 不同资本结构下的每股收益（单位：万元）

概率

0.3

0.4

0.3

方案Ⅰ（零债务）

,

,

,

利税前收益EBIT

6

10

14

利息I（i=10%）

0

0

0

税前收益EBT

6

10

14

所得税（T=40%）

2.4

4

5.6

税后净收益EAT

3.6

6

8.4

每股收益EPS（5万股） 方案Ⅱ（20%债务）

EBIT

0.72元

6

1.2元

,

10

1.68元

,

14

利息I（i=10%)

0.6

0.6

0.6

EBT

5.4

9.4

13.4

所得税（T=40%）

2.16

3.76

5.36

EAT

3.24

5.64

8.04

EPS

0.81元

1.41元

2.01元

方案Ⅲ(40%）债务

EBIT

6

10

14

利息I（i=10%)

1.2

1.2

1.2

EBT

4.8

8.8

12.8

所得税（T=40%）

1.92

3.52

5.12

EAT

2.88

5.28

7.68

EPS

0.96

1.76

2.56

企业 A 不同资本结构方案的 EPS 期望值和标准差为：

方案Ⅰ

(0 债务)

方案Ⅱ

(20%债务)

方案Ⅲ

(40 债务)

每股收益期望值E(EPS)元

1.20

1.41

1.76

每股收益标准差σ(EPS)元

0.372

0.465

0.616

σ(EPS)

每股收益变差系数E(EPS)

0.31

0.33

0.35

图 14-3 表示了两种不同债务比例下每股收益的分布情况。

图 14-3 不同资本结构的每股收益分布

我们把企业资本结构中长期债务的运用对每股收益的影响称之为财务杠杆：把企业由于举债筹资而增加的普通股股东的风险称之为财务风险。当企业 A 的债务增加、权益资本下降时，财务杠杆作用增大，每股收益随利税前收益变化而产生的波动加大，财务风险增加。企业 A 在无负债时每股收益的标准差为 0.372。当债务和资本的比例为 40％时，每股收益的标准差增至0.616，普通股东承受的风险加大。图 14-3 中两条曲线的分布形象他说明了两种财务杠杆下财务风险的不同。企业负债为 40％时，EPS 的概率分布范围

广，EPS 的标准差大于无负债情况下的标准差，财务风险较大。

为了衡量财务杠杆作用的大小，我们引人财务杠杆度（ degree of financial leverage）的概念。财务杠杆度 DFL 是指企业每股收益 EPS 的变动对利税前收益 EBIT 波动的反应程度，可用公式表示：

DFL = EPS变动百分比

EBIT变动百分比

= △EPS / EPS

△EBIT / EBIT

(14.3)

利用表 143 的数据我们可得到不同资本结构下的EPS 随EBIT 变化的情况及 DFDFL 值，见表 14-4。

表 14-4 企业 A 的财务杠杆作用

当企业有 40％债务，利税前收益为 10 万元时的财务杠杆度：

DFL

财务杠杆度也可表述为：

10万

= 45.45%

40%

= 1.14

EBIT

Q(P − V) − FC

DFL = EBIT − I = Q(P − V) − FC − I

式中 I——债务利息

用式（14.4）计算 40％债务，EBIT＝10 万元时，

(14.4)

DFL

10万

10

= 10 − 1.2

= 1.14

这与式（14.3）计算的结果是一致的。