一、剩余股息政策

股息不相关理论（M&M）的含意是企业股息政策不影响企业价值。可是， 现实的企业不得不考虑资本的募集成本和税收因素，也因之影响企业的股息政策。那些关心投资机会的经理们，采取了剩余股息政策。我们来看一个例子。

ABC 公司某年盈利（税后利润）2000 元，它的财务经理按如下方法进行了测算：

首先，计算能够产生的现金量。（1）直接来自于盈利的现金最大是 2000 元；（2）确定在公司资本结构中债务与权益比率（负债权益率）是 0.5；（3） 如果利润（2000 元）全部留存，公司的权益将增加 2000 元，为使债务与权益比率保持不变，则需要增加新债务 1000 元，企业可获得的新增资金 3000 元。

其次，要确定欲投资项目的支出是大于还是小于前面计算的现金量。如果项目支出大于 3000 元的现金量，超出的资金需求必须依靠发行新的股票和按适当比例发行新债务提供。如此，则公司将不派发股息。

再次，如果新项目的费用少于 3000 元的现金量（比如新项目需要资金1500 元），那么利润中的一部分（1000 元）加适当比例的债务（500 元）， 即可满足项目的需要。因此将有剩余利润（1000 元）用于派发股息。

然后，把股息与投资机会的关系作于图 15-2 中。

图 15-2 股息与项目资金需求量的关系

图 15-2 表明投资资金需求量越大，则支付股息越少。当公司没有投资机会时，分配的股息最多，利润可以全部用于分配股息。当项目资金需求量大于 3000 元时，分配的股息为 0，不足的权益资本，则需要募集新的股本。

我们把上例按几组不同情形列于表 15-1，来进一步观察股息与利润留存，投资资金需求的变化。

从上例可以观察到，剩余股息政策，是按企业投资机会需要投资资本额为股息支付额的依据，只有当利润大于投资资本额时，剩余利润才可用于股息分配。这种股息政策优先考虑的是企业投资机会，利润首先满足内部股本需求。

剩余股息政策成立的基础是大多数投资者认为，如果企业再投资的收益率高于投资者在同样风险下其它投资的收益率，他们宁愿把利润保留于企业再投资，而不是用于支付股息。如果公司有投资收益率达 12％的再投资机会，而股东取得股息后再投资的收益率只有 10％时，则股东们愿意选择利润保留于公司。股东取得股息再投资后 10％的收益率，就是公司利润留存的成本。

表 15-1 股息、利润留存和投资资金需求的变化（单位：元）

制定剩余股息政策的方法是：

1. 确定最佳资本预算。项目的最佳资本预算由边际资本成本曲线和投资机会曲线的交点确定（详见第八章第四节）。

2. 确定最佳资本结构，然后求出所投资项目的权益资本需求。

3. 尽可能用利润的留存来满足内部股本需求，不足部分发行新股票来满足股本需要。因为利润留存的成本等于现有普通股成本，低于新发行普通股成本。

4. 只有当利润大于项目最佳资本预算所必须的权益资本时，才支付股息。