三、交易性风险

(一)交易性风险及其产生的原因1.交易性风险的概念。

交易性风险是指经济实体在对外经济活动中，由于预料之外的汇率波动而引起其以外币计价的债权债务的实际价值发生变化的可能性。

与经济性风险类似，交易性风险也涉及到汇率变化给经济实体带来的未来资金流量的变化，所不同的是，经济性风险涉及到未来可能要发生的资金流量的变化，而交易性风险涉及到的是未来肯定要发生的资金流量的变化，前者的时间跨度较长，后者的时间跨度一般较短。前者涉及到企业的销售、成本、价格、利润等各个方面，后者则只涉及到企业的应收帐和应付帐。

2.交易性风险产生的原因。

交易性风险产生的根本原因有两条：持有暴露性的风险头寸和可能的汇率变化。如果企业收入的外汇和支出的外汇是均衡的话，那么，企业就不可能产生暴露性风险头寸，也就不会发生外汇风险。所谓均衡，有三个方面的含义：第一是时间上的同时性；第二是数量上的等额性；第三是市种上的一致性。如果企业收支的外汇在时间上保持同步，在数量上保持相等，在币种上保持一致，那么，企业在每个时点上的外汇收支净额都为零，即企业的外汇头寸是零头寸，那么，任凭汇率如何变动，对企业的现金流量也丝毫不会产生影响。反之，如果企业的外汇收支不可能保持均衡，换句话说，在时间上、数量上或是币种上出现了差异，从而，造成某个时点企业外汇收支净额出现大于零或小于零的局面，我们就说企业出现了暴露性的外汇头寸，在这种情况下，只要汇率一发生变化，那么，企业的现金流量就会发生变化，从而产生外汇风险。当然，即使存在暴露性的外汇头寸，但只要汇率不发生变化，那么，外汇风险也不会产生。但是，在现实经济生活中，这种收支均衡的可能性几乎是不存在的，而汇率的变化更是不以人的意志为转移的事实。所以，暴露性外汇头寸是产生交易性风险的最根本原因，也是交易性外汇风险产生的具体原因。那么，现实中企业的暴露性外汇头寸又是如何产生的呢？它包括哪几种来源呢？产生交易性风险的具体原因有以下三个方面：

企业产生交易性风险的一个最根本的原因是企业发生了以外币计价的信用销售或信用购买。例如，一家美国企业向一位比利时买主出售了价值BF700000 的货物，双方商定以比利时法郎付款，货款在货到后 60 天支付。交易当日汇价为 BF35/$，预计美国企业在 60 天后将收到约$20000( 即BF700000)。

但是，由于美国企业要在 60 天后才能收到货款，且是以比利时法郎计价，从而产生了 BF700000 的暴露性头寸。只要汇率发生变动，就会给美国企业带来外汇风险。例如，如果 60 天后汇率变为 BF38/$，则美国公司收到的美元收入就不是 20000，而是18421，少收入了$1579；如果汇率变为 BF33/$，则美国公司的收入为$21212，多收入了$1212。而外汇风险包含了这种潜在的损失和收益两个方面。

当然，美国企业可以要求比利时客户以美元直接支付货款，这样，美国企业就可以避开因汇率变化而带来的外汇风险，但风险本身却并没有消失，只是从美方转到比利时买主那儿去了，因为对于比利时客户来讲，它发生了

$20000(BF700000)的信用购买。如果 60 天后汇率变为 BF38/$的话，比利时客户要支付的就不是 BF700000，而是 BF76000，多支付了 BF60000；如果汇率变为 BF33/$，则比利时客户只要支付 BF660000，可以少付 BF40000。当然，如果比利时客户愿意承担这种风险，那美国企业就不用承担了。但是，如果比利时客户不愿意承担这种风险，那么，相信美国企业是不会为了不愿意承担外汇风险而放弃这笔交易的。

外币借贷。产生交易性风险的第二个原因是发生了外币的借贷。外币借贷的情况与商业信用类似。
因其他原因发生外币负债或获得外币资产。例如，持有未到期的远期外汇合约或未平仓的外汇期货合约。例如，如果某个美国企业向银行签订了一个以 BF35/$出售 BF700000、90 天后交割的远期合约，那么，如果 90 天后汇率变为 BF38/$，那么，与市场价相比，美国公司就多收入了$20000-

$18421=$1 579；如果汇率变为BF33/$，则美国公司要少收入$21212 一$20000=

$1 212，多收的$1 579 或少收的$1 212 就是交易性风险的结果。

明白了交易性风险的成因，就可以采取措施消除或减少交易性风险。这主要是通过消除暴露性头寸或控制暴露性头寸的数量来实现的。这种做法被叫做交易性风险的管理。其中消除暴露性头寸的方法有两种：一种是合约式避险；另一种是货币互换。而控制暴露性头寸的方法也有两种：一种是规定每种外币的暴露性头寸限额；第二种是采取一些经营谋略。

(二)合约式避险

合约式避险，是指当企业发生暴露性头寸时，可以通过在货币市场、远期外汇市场、外币期货市场和外币期权市场上买卖各种交易合同来产生相反的暴露性头寸，从而使企业的总头寸为零。具体操作可用下例来说明。

前提条件。假设一家美国公司 A 在 1990 年 3 月份向一家英国公司日出售了价值￡1000000 的设备。商定以英镑付款，贷款将在 3 个月后支付。A 的投资回报率为 12％(每年)。当时的市场条件如下：

美元与英镑的即期汇率为：$1.7640/￡ 3 个月的远期汇率为：$1.7540/￡

英国 3 个月的贷款利率为 10.O％(每年) 英国 3 个月的存款利率力 8.O％(每年) 美国 3 个月的贷款利率为 8.O％(每年) 美国 3 个月的存款利率为 6.O％(每年)

费城证券交易所 6 月份卖出期权执行价格为$1.75/￡，合约金额为

￡12500，期权费为每英镑 2.5 美分，交易佣金为每张合约$25。

场外交易(银行)市场 6 月份卖出期权执行价格为$1.75/￡，期权费为合

同金额的 1.5％。

在上述条件下，A 面临着如下的选择： (1)不采取任何避险措施，听其自然； (2)在远期外汇市场避险；

(3)在货币市场避险； (4)在期权市场避险。

下面分别讨论这四种情形。

不采取任何措施。即在交易当天下作任何行动， 3 个月后收入

￡1000000，再以当时的市价卖出去，收回美元。其过程可用如下简图表示：

交易当天(t=0)

3 个月后(t=90 天)

不采取任何行动收入￡ 1000000 。再以市场价卖出，收回美元。

在远期市场避险。A 可以在交易当天在远期外汇市场卖出 3 个月远期

￡1000000，3 个月后再收入￡1000000 货款，履行远期台约，收回$＝754000。其过程用简图表示如下：

交易当天(t=0)

3 个月后(t=90 天)

卖出 3 个月远期￡ 1000000

价格为＄ 1.7540/￡

收入￡ 1000000 。履行合约，收回＄ 1754000 。

在货币市场避险。即 A 在交易当天在英国以年率 10％借入一笔为期 3 个月的英镑贷款，并当天换成美元，在美国进行投资，英镑贷款的本金正好等于 3 个月后即将收到的货款￡1000000。

贷款额为：

￡1000000 = ￡975610

（1 + 0.025）

换成美元为：

￡975610×$1.7640/￡＝$1720976

3 个月后投资收益为：

存入银行可得本利：

$1720976×(l+1.5％)= $1746791

贷给其他人，可得本利：

$1720976×(1+2％)= $I75396

直接用于本企业投资，可得回报：

$1720976×(1+3％)= $1772605

这一过程可用下图表示：

交易当天(t=0)

3 个月后(t=90 天)

收入＄ 1720976

①投资于银行存款，可得＄ 1746791 ；

三、交易性风险 - 图1 ②直接放款，可得＄ 1755396 ；

③用于自己投资可得＄ 1772605 。

由于在远期市场避险的收入为$1754000，其回报率相当于： r=$1754000/$1720976—1

=0.0192(季)

因此，只要在货币市场上存在回报率超过 7.68％(每年)(0.0192×4)的投资，如果风险相当的话，那么，A 不可能选择远期外汇避险。

在期权市场避险。由于存在两种形式的期权，因此，必须首先比较期权避险的成本。

(1)在费城证券交易所的避险成本为：

每一期权合约的期权费 $0.025×￡12500= $312.50 每一期权合约的佣金 $25.00

每一期权合约的总成本 $337.50 每镑成本为 $337.50/￡12500=$0.0273 需要购买的合约数量￡1000000/￡12500=80

80 个合约的总成本为 80×$337.50=$27000 (2)在场外交易市场购买￡1000000 卖出期权的总成本为：

￡1000000X1.5％= ￡15000

折成美元为：

￡15000X$1.7640/￡= $26460

比较而言，在场外市场购买卖出期权更为有利。因此，可以选择利用OTC(Over The Counter)期权进行避险。即在交易当天在 OTC 购买执行价格为

$1.75/￡的卖出期权，3 个月后收入￡1000000，当 3 个月后即期汇率超过或等于$1.75/￡时，放弃执行期权，按市场汇率出售英镑；当汇率低于$1.75/

￡时，执行期权，收回$1750000。但是，在与其他避险措施进行比较时，必须考虑到期权成本$0.0273/￡。例如，只有当 3 个月后的即期汇率超过

$1.7540+$0.0273= $1.7813/￡时，期权避险才比远期避险有利。而只有当即期汇率低于$1.75-$0.0273= $1.7221/￡时，期权避险才比不避险要有利。

也就是说，只有当汇率变化的上限超过$1.7813/ ￡和下限低于$1.7221/

￡时，采用期权避险才是有利的。期权避险的过程可用下图表示。

交易当天(t=0)

3 个月后(t=90 天)

购买卖出期权，支付＄ 26460 期权费

收入＄ 1000000 。

以＄ 1.75/￡的价格执行期权，收回＄ 1750000 ；

或者在市场上以现价出售英镑。

显然，如果企业管理人员估计汇率不可能突破$1.7813/ ￡的上限和

$1.7221/￡的下限，就可以不采用期权进行避险。(三)互换货币

所谓互换货币，就是两个企业或机构先互相交换一定数量的两种货币，一定时期后，再把相互交换的货币按原数额归还给对方。目前主要有三种形式的互换货币。

背对背贷款。所谓背对背贷款，就是指两个不同国家的企业，分别向对方以各自货币发放贷款，贷款到期时，再分别向对方归还所借货币。在背对背贷款中，利息可计可不计，取决于两国利差的大小。
货币互换。货币互换与背对背贷款基本相同，只是它不表现在企业的资产负债表上，不作为贷款处理。如果一国的利率太高，而另一国的利率太低，则低的一方必须给高的一方一定的补偿。
信用互换。是指一国的企业与另一国的商业银行或中央银行之间的货币互换。

(四)设立暴露性头寸的最高限额

这种做法一般运用于外汇银行。具体做法有以下几种： 1.设定日间交易敞口头寸的最高额。

设立隔夜敞口头寸的最高额。
设立交易员开盘头寸的最高额。
设立外汇交易亏损的最高限额。(五)经营谋略

经营谋略主要包括以下几个方面：

提前或延期支付(Leads and Lags)。企业可以重新确定外汇收支的时间。如果一个企业持有软货币但发生了硬币计价的负债，那么，可以考虑立即用手上的软币支付硬币债务，免得汇率变化使得软币贬值。相反，如果一个企业持有硬币发生了以软币计价的债务，那么，最好能延迟债务的偿还，以等待硬币升值后再支付。提前支付或延期支付可以在两个独立的企业之间进行，也可以在母公司与子公司之间进行。
设立外汇结算中心。对企业的外汇收支及外币计价的资产与负债进行

统一管理，一方面可以减少企业总的暴露性头寸，另一方面则可以聘用专业人员管理外币收支、资产与负债。