七 人民币汇率前景预测

1. 外汇改革与新形势

1994 年我国宏观改革大量出台，而以外汇改革最为成功，这是在我国政

府向国际社会承诺，于 2000 年实现人民币自由兑换的背景下进行的。1994 年进行的外汇改革包括：

第一，汇率并轨，实行单一的，有管理的浮动汇率制度。在新的汇率制度中，外汇市场供求是决定汇率水平的主要依据，人民银行将根据银行间外汇市场形成的价格，并参照国际外汇市场变化，公布人民币汇价。在汇率调控中，主要采取经济手段，调节外汇供求，保持汇率稳定。

第二，实行新的结汇售汇制度。新的结汇制度除外商投资企业暂时例外， 要求企业全部外汇收入出售给外汇指定银行；银行可以将本市业务和外汇业务结合起来经营，形成合理的资产负债结构，这有利于按金融体制改革的要求，实现专业银行向商业银行的转化。中央银行可以自主地根据货币政策的要求，决定投入本币买入外币，或者抛出外币收回本币。

新的售汇制度，用汇统一由外汇指定银行售出，取消了用汇的计划审批， 简化了用汇手续，过去由外汇管理部门承担的大部分批汇工作由外汇指定银行审核支付。经常项目下的外汇管理将进一步放宽。

第三，外汇市场有重大发展，将包括顾客、外汇指定银行、中央银行互相之间的交易行为，成为全国统一的、以银行为主体的同业市场，在结构、组织形式、交易内容和方式、以及管理调控等方面都更加符合国际惯例。

这次改革的意义是：

第一，在外汇领域内初步形成国家宏观调控下的市场机制。建立以市场供求为基础的人民币汇率制度；在外汇分配领域取消计划审批，全部外汇纳入市场轨道；国家通过市场对外汇收支进行宏观调控。市场作用充分发挥， 为实现人民币的可兑换打下了基础。

第二，加速我国经济与国际经济按轨，进一步扩大对外开放。这次改革使我国的外汇管理体制向国际惯例靠拢，符合国际货币基金组织和关贸总协定的基本要求，为我国经济融入国际经济主流创造了货币制度方面的条件。第三，外汇体制和其他领域的改革密切联系，互相促进。比如促进了外

贸、企业、银行制度的改革。

1994 年外汇体制改革以后，对于整个国民经济也发生了重大的影响，相应出现了几个新的特征：

第一，汇率稳中趋升，并且出现了人民币连续升值的可能性。

外汇改革成功的主要标志，是汇率在 1994 年“稳中趋升”，这出乎人们的意料。15 年来，人民币连续贬值 500％，超过国内物价上升幅度一倍以上， 已经形成了“人民币贬值的预期”。在汇率并轨时，政府和银行界领导人对于形势的估计仍然比较严重，认为：外汇供给不足仍然是主要矛盾，人民币汇率有贬值压力，资金外流可能影响人民币自由兑换，如果人民币贬值压力太大，又不能在实际上贬值那么多，外汇黑市将扩大，重新导致变相汇率双轨制。

实际上，汇率并轨后一直稳中趋升。上半年人们认为，只是由于并轨时低估了人民币，从 1 美元兑换 5.8 元一下子贬值到 8.7 元，贬值了 50％，当然不能马上再贬值。但是下半年以来，外汇供应越来越多，形成了对于人民

币越来越大的升值压力。如果不是中央银行敞开了人民币“外汇占款帐户” 的口子，有多少外汇就收购多少外汇，那么 1994 年的人民币汇率，会出现更大的升值，比如说上升到 1∶7。

中央银行实际上是采取了维持固定汇率，不使本币升值的办法，大量抛出本币，收购外汇，才保持了汇率基本稳定，只升值了 0.2 元。面对人民币升值的趋势，很多人根本不信，一是举出马克思主义的基本原理，货币对内价值决定对外价值，1994 年国内物价上升那么高，汇率理应贬值。对于升值， 他们从根本上是不信的，总是怀疑中央银行“操纵汇率”，在实际上没有放开经常项目的外汇管制。

真实的情况恰恰相反，中央银行尽了最大的努力，在维持人民币稳定， 不让它升值的太快——任何一个国家的政府都是不愿意自己的货币升值的。

第二，外汇储备猛增，通货膨胀由国际向国内转移。

这样做的结果，使我国外汇储备在一年之内增加一倍以上，从 1993 年底

的 190 亿美元，达到 520 亿美元，创历史最高水平。同时，使得中央银行的

基础货币在“外汇占款”的名目下，猛增到 3000 亿人民币。我国的货币乘数

在 2.5—3，这就扩大了 8000 亿人民币的货币发行。这 8000 亿人民币如果是用于收购产品出口，则是正常的。但是相当一部分，是国内各单位缺乏人民币，将自己的外汇存款出售，用途不是发奖金，就是扩大基本建设——这在实际上扩大了国内总需求，成为“国外输入通货膨胀”，干扰了国内宏观调控。

第三，制约国内经济增长的主要因素，由外汇不足变为通货膨胀。

发展中国家在发展初期，外汇储备不足是经济发展的最大制约。日本 50 年代初期，经过“道奇计划”，平息通货膨胀以后，已经陷入了经济危机， 是朝鲜战争中为美国加工军需品，赚取数十亿美元外汇，使日本摆脱了困境。在 1955——1973 年 18 年经济高速增长中，前一半日本一直受制于国际收支逆差。经济增长速度一超过 8％，即发生国际收支逆差，迫使日本收缩经济， 这种因外汇储备不足而制约经济增长的现象，在日本经济史上称为“国际收支天花板”。在进入 60 年代以后，日本的外汇不再制约经济发展，没有出现

经济周期，竟然连续 10 年平均年增 11.3％。整个 60 年代，日本出现的物价方面问题，主要是消费品物价上升较高，在 6％左右，超过了批发价格（主要是生产资料价格）3 个百分点，这是结构性因素造成的：日本出口企业首先提高了生产率，工资上升，引起了全社会的工资上升，在非开放部分特别是服务部门，工资的提高超过了生产率的提高，因此消费物价的上升要快于生产资料。 70 年代两次石油危机，是进口能源推动日本的物价上升，以后出现了通货膨胀由国际向国内的转移：美国不断压迫日元升值，外汇大量流入日本，迫使日本政府抛售日元收购美元，扩大了国内货币发行，通货膨胀， 游资充斥，为后来的“泡沫经济”造成了条件。

中国在 1994 年出现的情况，似乎也在重复日本的道路，只是来得太快了一些。

前 15 年，中国经济发展的最大制约是外汇储备不足。高速增长诱发进

口，往往不到一年，就吃空外汇储备，比如 1984 年 8 月—1985 年 8 月，外

汇储备从 138 亿美元下降到 38 亿美元，迫使中央收缩经济。而 1992—1994年，中国经济连续 3 年增长 12％，并没有出现国际收支逆差。1992 年外贸顺

差从 1991 年的 100 多亿美元减少到基本平衡， 1993 年出现 120 亿美元逆

差，但是由于有 160 亿美元进口属于外商直接投资，所以真正的外贸是顺差

40 亿美元。 1994 年国内经济仍然增长 11.5％，但是出口已经超过了进口。加上大量外资进入，外汇储备反而猛增。真正影响经济高速增长的，明显的不是外汇储备不足，而是国内通货膨胀，也包括外汇储备过多引起的通货膨胀。这是中国建国以来从来没有出现过的事情。

第四，汇率的性质发生了改变。

人民币汇率，从出口补贴的财政手段，变为真正的调节国内外贸易关系的价格手段。以出口成本决定汇率的机制应该转变为以外汇供求关系决定。人民币汇率也结束了因为汇率改革而连续贬值的过程。过去 15 年，人民

币汇率连续贬值 500％，很大一部分是由于

取消出口财政补贴和额度补贴的结果，是把财政补贴变为汇率贬值，这是改革的需要。现在改革因素已经释放完毕，人民币如果再发生大幅度贬值， 则主要是国内通货膨胀的结果。