二、对外投资收付差额和黄金流动之间的关系

上述的说法中隐含着一个假定，即 B 是国内外相对物价水准的函数，而不是 L 的直接函数。这就是说，仅止是 L 增加（我们的假定如此）这一事实，并不能影响外国的状况；无论是外国物价水准方面，还是外国在给定物价水准下对我国货物的需求状况方面，都无法对之发生某种影响，以致能在完全不相当大地扰动国内物价或收入水准的情况下，使 B 和 L 发生同一程度的增加。相反地，我们假定：在大多数情形下，L 和 B 之所以能维持接近相等，并不是由于 L 的增长直接刺激 B 增加；而是由于 L 超过 B 之后，就会产生黄金流动的危险或事实，这样就会引得有关国家的银行当局以一种方式改变其放款条件，以便扰动双方的现存投资平衡、使国内外相对物价水准发生适当的变化，从而暂时减少 L 的净量，最后增加 B。当 B。增加后，L 的暂时减少就不再有必要了。

由于上述推论所根据的是黄金的实际流动，所以便和传统的李嘉图学说相符合。陶西格教授等针对当前的事实来解释这一学说时，①使它得到了推广，将国际资本的交换也包括在内了，李嘉图本人却很少谈到这一点。但上述说法和十九世纪时主要根据经验而在英国得到广泛流传的另一传统学说不十分符合，现在还有人持这种传统学说。根据这一学说来看，对外投资贷付差额将直接刺激对外贸易差额，其作用几乎是自动发生的，黄金的实际流动只起十分次要的作用。我认为这一结论，根据十九世纪的英国经验的地方比根据先验推理的地方要多得多。但最近（尤其是关系到德国赔偿问题）又有人提出说法来支持这一结论，俄林教授尤为显著。

陶西格教授在其《论国际贸易》一书中，研究了十九世纪和二十世纪初期的许多例证。这些例证是从 L 值曾经在不同日期上发生重大起伏变化的国家中引来的。他力图通过这样的方式使这问题受到一次归纳的测验。他发现B 和 L 趋于关联一致变化，这是极其自然的，而且也的确是不可避免的。但当他讨论到货币变化必须到多大程度才能使 B 服从 L 的方向的问题时，结论就不那么肯定了。有时事实看来是在支持李嘉图的看法，有时则很难看出货币变化的规模达到了足以证实这一学说的中心内容的程度。此外，黄金流入的现象有时也可能随着物价上涨之后出现，而不在上涨之前出现。

我和俄林教授在《经济杂志》（1929）的许多页次上特别对于德国赔款

① 这一点牵涉到一些默契的假定，如不同生产因素的货币报酬按同一比例变化等。

问题展开过争论。那时由于本书前面几章的分析没有发表，所以我没法说清楚我的观点的理论根据是什么。但有了这种分析的帮助后，我希望我能解决这个困难，证明在什么情况下事实看来证实了俄林的命题，在什么情况下事实看来又证实了李嘉图一陶西格的命题。

有两种可能的情形，由于和论点的本质无关，所以首先必须撇开。一种情形是对外投资收付差额受契约或谅解的约束，规定收入要在国内进行购买；要是没有这种契约的话，一般是会流出国外的。这种契约之所以能撇开不谈，除了总量实际上微不足道以外，而且性质也等于是补贴所供商品的成本。这就等于是牺牲本来应取的利息，降低它们的价格。

其次，还有一种情形是，有某种形式的金汇兑管理存在。所以外国流动资财的流动就代替了实际黄金的流动。我们将认为这种流动对于本讨论说来，等于黄金的流动。

一个国家可以避免黄金流动的市场利率值（即 G＝0 时的值），不妨称之为国际利率。（同一通货体系的不同成员的国际利率当然不是互相独立的。》首先让我们假定有关的国家只有 A、B 两国，这样就可以避免迂回贸易的复杂情况。

假定我们从一种平衡位域出发，其中两国都是 G＝0，和 I＝S。

这就意味着每一个国家都是市场利率＝国际利率＝自然利率。读者应当记得，除非是国际投资贷付具有完全的流动性，否则这并不意味着两个国家的利率相同。但如果其中的一国市场利率与国际利率相等，而有关的国家又只有两个，那么另一个国家的市场利率与国际利率也必然会相等。

然后再假定投资吸引力在 A 国增加在 B 国不增加。这样就有两个问题要加以讨论，一个是所达到的新平衡位域的性质，另一个是从旧平衡位域到新平衡位域的转移过程的性质。如果我们假定市场利率的上涨在任一国家中对于储蓄率都没有重大的影响，那就可以使表达简单而又不会改变问题的本质。

第一，新平衡位域的性质：——在每一个国家中，市场利率、国际利率和自然利率都会互相恢复平衡，但水准比以往高，其程度相当于两国投资边际吸引力增长的总和。同时这一水准在 B 国中比没有国际投资贷付流动性时的情形更高，而在 A 国中则更低。B 和 L 又会重新相等，但数值比以往高。换句话说，这样 B 国事先就会有一种有利于 A 国投资增长的投资转位出现，这种转位对两国的货币报酬水准有什么影响呢？

原先在 B 国中生产新投资品的生产因素将必须改而生产预计可以方便 A 国新投资的其他东西。这一过程出现的方式有以下几种：（1）B 国生产因素生产原先由 A 国进口的东西，因而将 A 国的生产因素解放出来为 A 国的投资进行生产；（2）B 国生产因素生产原先在 A 国生产的东西向 A 国出口，因而将 A 国的生产因素解放出来为 A 国投资进行生产；（3）B 国生产因素生产 A 国正在进行的新投资可以直接利用的商品输往 A 国。

这种生产性质的改变可能不损及任何效率。也就是说：B 国可以生产原先在 A 国生产的东西，根据实际情况在 B 国或 A 国出售，价格和原先一样，而生产因素所获货币报酬和原先的职业比起来并无任何减少，企业家也无任何损失。果然如此，那么两国在新平衡位域中的货币报酬率就没有理由和旧平衡位域中有任何区别。如果 B 国直接生产 A 国所需的新投资品的原料特别有效，那么用这种办法和 A 国生产这些商品的办法比起来就非但不会损失效

率，而且实际上还会增加效率。在这种情形下，B 国的货币报酬相对于 A 国的报酬而言决不会下降，而且在可以想象得到的情形下，实际上会由于 A 国中只能由 B 国的生产因素作有效供应各种投资的吸引力增加而上升。从另一方面说来，如果 A 国的新投资品必须由 A 国的生产因素生产，这些生产因素是从以往一直向 B 国出口的商品或往后从 B 国进口的商品的生产中解放出来后才能得到的；那么假定就不同了。因为 A 国要是无利可图，原先就不大可能向 B 国输出有关的商品，或不输入这些商品。因此，一般说来，B 国的货币报酬率相对于 A 国的这种报酬卒而言，在新平衡位域中必然比旧平衡位域中低落①。

一般对这种现象的说法是两国间的贸易条件将发生不利于 B 国的变化。贸易条件变化的程度等于 B 国出口商品价格相应于其进口商品价格的比例变化所发生的比例变化。这一比数将不等于 B 国平均实际报酬率相对于 A 国这种率的比例变化，除非是一国的生产因素有国内流动性，以致使他们在国内贸易工业中的报酬率与国际贸易工业相等。也许我们还要补充一句说，真实报酬的变化当然没有货币报酬的变化那样大。同时，对外贸易在一国经济中所占重要性愈小，真实报酬的变化也就愈小。

A 国与 B 国之间的贸易条件由于 A 国投资吸引力的增加而发生的变化量，跟转移过程的性质以及产生转移的方法无关。它取决于实际情况与实际容量，取决于一国对另一国能以实效率生产的商品的需求弹性等非货币因素。

这种贸易条件的改变有时可能很小。比方说，大不列颠在十九世纪贷款给外国发展铁路时，这种新投资所需的许多器材唯有它自己才能进行有效的生产，那时的情形就是这样。这也不是说，新状况两抵之后对 B 国一定是不利的。因为 B 国有三种可能的获利来源可以抵消贸易条件的恶化，即（一）它的储蓄利率较高；（二）往后当新贷款付息或最后还本时，贸易条件的变化将逆转；（三）新投资将来可能使它一向从 A 国输入的商品的成本降低。

从另一方面说来，在某些情形下，不利于 B 国的贸易条件变化可能很大。如果 A 国对 B 国的商品征收高额关税，或是 B 国不能直接供应 A 国新投资所需的原料时，情形就尤其可能是这样。

如果生产因素必须有一段时间才能改变其活动的性质而不严重地损失效能，以致使国内外投资贷付的吸引力发生突然变化时，贸易条件的变化在短期内便也可能很大。由于这一原因，所谓“资金逃避”问题才会变得具有很大的灾难性。这就是某些原因使这国的人受着压倒一切的动机驱使，将资金投往外国时所发生的情形。在欧战后的时期里发生了一些显著的实例，包括由于短期内贸易条件受到特大的影响，以及人们对货币突然失去信心，致使国内外投资收付差额的吸引力突然发生变化等不同情况。

十塞尔教授的“外汇购买力平阶说”最不能令人满意的特点也许就是没有估计到贸易条件改变的效果。因为这样不但使他的结论不能适用于长期过程，而且就是用于某些短期过程，也只是更加引起不符实际的看法，如果在短期过程中发生对外投资贷付吸引力急剧变化的时候，情况就是这样。

第二，转移过程的性质：——我们已经看到，在两个国家的相对货币报酬率没有发生适当的变化以前，双方的国际利率就不可能都恢复到与自然利

① 参看其《论国际贸易》（1927 年版）一书各页。

率相等的状态。但报酬率的相对变化可以由两种方式发生：一种是由一个国家承担全部的冲量，改变其绝对率而让另一个国家的绝对率不变，另一种是两国共同负担改变的分量。

如果每一个国家都决定保持一定量的黄金准备，使之与其货币收入水准保持恒定的比例，那么每一个国家所要负担的改变分量就已经事先决定了，大部分的改变要由两国中较小的一国负担。

但如果它们打算让这种比例有一些变化，那么两国负担绝对报酬率变化的比例便没有确定，要看事情的过程和两国中央银行在转移过程中的政策而定。实际上由于外国投资的增加所引起的变化，一般只会使黄金准备相对于总收入的比例发生微小的变化，甚至根本没有黄金从一国流入另一国家。

我们不妨举一些极端的情形来说明这一点。假定 A 国不反对多接受一些黄金，并不顾 B 国的政策如何而将其市场利率订得与自然利率相等。但 B 国却不愿损失黄金，而将其市场利率订得与国际利率相等（后者当然大部分要取决于 A 国所订的市场利率）。在这种情形下，A 国便没有任何时期会出现市场利率、自然利率与国际利率不相等的情形，其黄金贮量也不会发生变化，因之其报酬率便无需有任何改变。于是整个改变的冲量便由 B 国的报酬率承当，它由于要保持其黄金，于是便会被迫使其市场利率保持高于自然利率，直到由此所造成的紧缩过程使其报酬率降低到必要程度为止。

从另一方面说来，如果 B 国准备损失任何数量的黄金而不使其市场利率高于其自然利率，那就必须由 A 国来承担改变的冲量，经受一个膨胀的过程，直到其货币报酬率相对于始终未变的 B 国报酬率而言上涨到一个必要的程度为止。

两国间黄金的流动量如果有的话，在某种意义下对过程说来也是完全非主要的。因为黄金流动的潜势和黄金流动的事实可以得到同样的结果。A 国与 B 国报酬率的绝对变化量取决于两国中央银行关于自然利率与市场利率的关系所操的政策。一国的政策如果最能摆脱和另一国家政策的关系，并在整个转移过程中使其市场利率最为接近其自然利率，其报酬率所遭受的绝对变化就最小。

由于一般都极不愿意损失黄金而愿意接受黄金，这就意味着贷付国往往要承受改变的冲量。唯有贷付国愿意而且能够对于损失黄金的危险采取独立的态度时，才能将改变的冲量推到借收国的身上。

但如果是一个老的国家贷付与新的国家，就可能存在着必要的条件，使贷付国转移过程的困难减轻。因为贷款可能是由于借收国受着外界条件的控制，使其市场利率相对于自然利率而言趋子上涨的结果（同时也是这种趋势的象征）。在这种情形下，在贷付之前和贷付之时，借收国的报酬率可能上涨，该国在没有这笔贷付款项时，就会与外界形成一种不平衡状况。总而言之，外国贷款可能使借收国的国内投资相对于国内储蓄而言增加；而不致于象在其他情形之下一样，由于物价上涨、黄金外流、和随之而来的市场利率上涨，造成对于国内投资量的反应，因而使这一发展过程夭折。但读者必须注意，这一切只有在其他原因已经使借收国的自然利率相对于外国利率而言有一种上涨的趋势时才会发生。因此，需用贷款究竟是为了在国内新投资自发上涨的潮流之前维持现存的平衡，还是牵涉到一个走向新平衡的引发转移过程，是大有区别的。

从另一方面说来，如果贷款是由于借收国家市场利率上涨而造成的，其

自然利率并没有相应的上涨趋势，那么除非贷付国有财力可以让黄金流动大量发生，我们就必须预计这种现象会对该国发生紧缩的效果。这种状况可能是由于借收国银行当局想增加黄金存量，有意拟定一种政策所引起的。他们也有可能是由于其银行体系的性质所造成的某种原因而被迫形成这种状况。比方说，贷款可能是由于借收国家为了应付金融流通需求的增长使市场利率上涨而造成的，而不是由于该国的自然利率上升使市场利率上涨而造成的。比方说，1928—1929 年间美国与世界其余部分之间的 L 值的变动就可能多半是由于美国的金融因素所造成的，而不是投资因素所造成的，前者当时正在增加金融流通的需求。然而美国利率高如果是由于该国自然利率相对于世界其余部分而言上涨所造成的，那么他们的高利率政策就不会使世界其余部分遭受任何严重的困难，或压低世界商品价格。因为它会伴随着出现一种趋势，使美国的对外贸易差额愈来愈不利。

因此，如果情形是由借收国的金融因素造成的而不是由于其投资因素造成的，那么黄金流动就会继续发生。如果要避免黄金流动的活，世界其余部分的市场利率就必须提高到超过自然利率的水准上去，其结果是使各处的投资率都跌落到储蓄率以下去，因之而造成利润紧缩的状况。这就说明了利润紧缩在国际体系的各成员间作感应传布的方式（利润膨胀也是这样）。这种传布的发生可以无需有任何重大的黄金流动，如果其他成员不能或不愿让他们的黄金存量跌落到任何重大的程度，那么他们保持黄金的努力就必然会让他们发生感应紧缩。但如果发起变动的国家能够吸收大量黄金而不被迫使其市场利率降低到和自然利率平衡①，那么纵使有重大的黄金流动，上述传布也会发生。

关于这一过程和论点的性质，我已经说得够多了。显然，我们可以举出许多例证来。比方说，一个贷付国如果不愿意损失很多黄金，而报酬率对于紧缩的力量又不敏感，那就可能在一个平衡位域到另一个平衡位域之间遭受一段漫长而痛苦的转移过程。但这样就会使我过深地陷入国际贸易的复杂理论中。如果继续往下讨论的话，这问题本身就可以写成一本书。读者要是对此感到兴趣，无妨自己去进一步想想。

但我也许可以顺便把上述说法应用到我和俄林教授在《经济杂志》

（1929）中所讨论的德国赔款问题上去。德国的赔款在交付的那一年发生作用的方式和强制性的等量外国投资差不多。差别只是德国在往后各年中没法享受对外投资所能提供的累积性抵消款项，而且投资不会和国外自发变化相应，以致直接引起德国出口品的需求。我认为俄林教授的论点是，如果受款国具有适当的信用政策，那么取得新平衡时就无需让德国在本期报酬率方面受到任何变化的冲击，也无需有任何黄金的流动。

这一点完全正确。这种事情在理论上说来并非不可能。但我认为在实际问题的条件中这是十分不可能的。俄林教授如果要提出相反的论点，就必须更充分地探讨他的理论要成立时所必须满足的条件。

① 陶西格教授在他的《论国际贸易》一书中搜集了许多证据说明事实证实了这一理论。也就是说，当对外投资增加时，贸易条件不利于贷付国而有利于借收国，前者的工资跌落，后者的工资 L 升。用他的名词来说，总实物交换条件和净实物交换条件都将朝同一方向发展。我认为陶西格教授过于轻易地假定出进口将自动和状况中的其他因素相适应，而没有假定它们会部分地发生不相适应的情形，但他关于国际投资对不同国家物价水准的影响的讨论却远超过了任何其他有关这一题目的讨论。

首先，这种说法和贸易条件所需作出的改变量完全无关，因之也就和德国对其他地方的相对报酬率以及德国的真实工资率的改变量无关。它所谈的只是这种相对改变究竟主要由德国货币工资率的绝对跌落引起，还是主要由其他地方的货币工资率的绝对上涨引起。使前一种道路成为可能的条件很难更好地得到满足。因为德国不可能放出足够的黄金使世界其他国家的信用政策受到显著的影响。受款国的自然利率事先并没有一种相对于德国的自然利率而言表现出上涨的趋势。而且德国也不能采取一种办法来调整其对外投资的增长率，以便配合其相对货币报酬率所能进行的调适。或者说，它只能增加国外借款来办到这一点，而国外借款却比减少它本身的对外投资贷付要难得多。我的结论是：如果赔款的偿付须要使贸易条件发生重大的变动（不取决于货币条件，而取决于有关德国与世界其余部分生产力性质的实际状况），那就可能必须用痛苦以至无法实现的紧缩过程迫使德国的货币报酬率下降。上述说法只有在下述情形下才需要作修正：第一是世界其余部分有意或碰巧鼓励导致收入膨胀的趋势，结果使德国达到相对调适的问题所遭遇的实际困难减轻；第二是发生新的外来条件，自然地使得世界其余部分的货币收入水准提高。

借用德国赔款问题中现在大家都熟悉的名词来说，我们也可以在一般情形中应用类似的说法，把“过渡问题”用来指进行投资的地区情况有变化时所发生的转移问题。因此，当国际平衡（即每一个国家的国际利率和自然利率相等的情形）需要不同国家的相对报酬率发生变化时，那么每一个国家报酬率的绝对变化量一般就取决于以下两种因素：

（一）所需的相对变化总量。这一点取决于生产某一地区某种投资所需商品的企业改而生产另一地区不同投资所需商品的难易程度如何，效能损失多大，也就是贸易条件必须改变多大。

（二）总相对改变量落在每一个国家上的比例。这要决定于各个中央银行在承受黄金与流通货币的比例变化方面所具有的政策、相对技术和力量。