第二章证券发行

《证券法》所讲的证券发行是指向社会公众或特定的人销售证券（股票与公司债券）的活动。相对于证券交易市场而言，发行市场也称为“一级市场”。加强对证券发行活动的规范和监管，对维护证券市场秩序，保护投资者合法权益，保证证券交易的安全具有重要意义。我国公司法和国务院现行行政法规对股票、公司债券等的发行已作了规定，为了避免法律和法规之间不必要的重复，本章内容是对新情况新问题的补充性规范，同时也对证券承销行为作了规定。

第 10 条 公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准或者审批；未经依法核准或者审批，任何单位和个人不得向社会公开发行证券。

［指南］ 本条是关于发行证券审批制度的规定。根据本条规定，公开发行证券，必须符合法定条件并经中国证监会或者国务院授权的部门审批，否则不得向社会公开发行证券。

对证券发行进行审批是证券市场的管理基础，审批的作用在于发挥宏观调控功能，合理配置资源，调节社会资金流动和固定资产规模，保护投资者的合法权益。

一、股票发行核准制

（一）股票发行的理论与现状

关于股票发行的审批制度，从国际通行的做法来看，可分为注册制与核准制两种。前者是指发行人发行证券之前，依法将公开的各种资料全面、准确地向证券监管机关申报，证券监管机关对申报文件的全面性、真实性、准确性和及时性作出形式审查，若无异议，申请自动生效。后者是指发行人发行证券时不仅要公开本公司的真实情况，而且发行人必须符合法定条件（如股本结构、股本规模、产业结构等），证券监督机关有权否决不符合法定条件的申请。

在我国以往股票发行实践中，都是采用核准制。并且，由于我国证券市场起步晚，许多企业都想上市寻求资金，发行额度成为一种稀缺资源，国家不得不进行控制，发行审批成为一种从形式到实质内容的审查与各地方、各部门之间的平衡。

（二）股票发行制度立法争论对于采取何种发行制度这个问题，立法过程中各方面意见并不一致。一种观点认为，我国证券法不应沿袭计划经济的思路，对证券发行采用政府部门审批核准制。其主要理由是：第一，我国目前在上市标准方面采用的审批制，在审批企业是否可进行股份制改造，是否可发行股票时，所考虑的并非主要是企业的经济因素，企业进入市场的标准是政府标准而非市场标准。如果两个标准发生背离，则会造成市场机制的扭曲。第二，由于政府审批需要经过多层次的政府官员进行，在审批过程中，

难免掺杂个人色彩，从而导致权力滥用和其他非正常行为产生，也容易滋生腐败现象，同时加大了融资成本。第三，政府有关部门无法进行实质性审查，形式上的审查没有什么意义，只要法律对应公开的一切信息和资料做出形式和实质上的明确具体的要求即可。因此，我国的证券发行应采取注册制，只要符合法律、法规的要求，将一切应公开的资料公开，没有遗漏、误导和虚假，即可以登记注册发行。况且，以美国为代表的许多国家采取这种证券发行管理制度。

另一种观点认为，我国应采取注册制与审批核准制相结合的管理办法。其主要理由是：第一，目前，我国公众的金融证券知识浅薄，不能对证券的投资价值做出准确判断，为了保护广大投资者的利益，采取政府审核批准制是十分必要的。第二，由于政府不可能对证券投资价值做出必然的保证，为了避免投资者对政府审批产生盲目的依赖感，通过法律、法规要求发行人进行必要的信息资料的公开，由投资者对证券的投资价值做出判断是可行的。并且国外也有类似规定，如德国民法规定，财政部在核准债券发行时还应衡量发行人的还本付息能力；比利时、法国、卢森堡等国法律规定，政府可以劝告有疑问的证券停止发行；日本的证券募集或销售，需要向大藏大臣申报，报告书备置于大藏省内，供公众阅览，大藏大臣批准募集和销售报告书的行为不是对证券价值的必然保证。这说明，搞市场经济的国家并非一律采取注册制。各国法律对上市证券均有实质管理的内容，两种制度相结合的情况比较普遍。

还有一种观点认为，根据目前我国的现实情况，采用审批核准制是必要的，但在强调实质管理的同时，应逐步淡化实质审查、强化发行信息的披露工作，提高投资者的判断能力，加重发行人及有关中介机构的责任，逐步实现向注册制过渡。

（三）立法本意

立法机关认为，股票的发行是证券市场上筹资者通过发行证券筹集资金的活动，在当前我国股票市场上，出现了过度包装、虚假包装、上市公司质量不高等问题，严重损害了投资者的利益，影响了证券市场的健康发展。再者我国的股票市场还具有促进国有企业股份制改造、建立现代企业制度的功能。股票发行采取核准制不仅是当前的需要，在未来相当长的时期内也不可能过渡到注册制，所以，《证券法》应当规定证券发行实行“核准或审批”。考虑到群众反映的发行审批不公开、不公正的情况，今后应加强对证券发行上市审批程序的监督，改进上市体制，提高核准发行上市过程中的透明度，要求公开股票发行的核准程序、限定发行审核工作人员和发行审核委员会成员的行为，避免出现审核过程中的不廉洁行为。

目前，中国证监会行使股票发行核准权。如果今后国务院再进行授权的话，比如授权证交所批准或地方政府核准，也不违反法律规定。本条规定实质上是给国务院留下很大的余地，它可以根据实践发展的需要做出授权决

定。

二、债券发行审批制

公司债券的发行，必须按规定向有关部门审批，未经审批不得擅自发行和变相发行公司债券。

《证券法》所说的有权审批债券发行的“国务院授权的部门”是指国家计划发展委员会、中国人民银行、财政部等部门。实践中，这些部门共同拟定公司债券发行的年度规模和各项指标，报国务院批准后，下达省级人民政府、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。未经国务院同意，任何单位不得突破年度规模发行债券或调整债券指标。

第 11 条 公开发行股票，必须依照公司法规定的条件，报经国务院证券监督管理机构核准。发行人必须向国务院证券监督管理机构提交公司法规定的申请文件和国务院证券监督管理机构规定的有关文件。

发行公司债券，必须依照公司法规定的条件，报经国务院授权的部门审批。发行人必须向国务院授权的部门提交公司法规定的申请文件和国务院授权的部门规定的有关文件。

**［指南］**本条是关于发行股票与公司债券条件的规定。按照本条规定，发行人必须具备法定条件，并符合法定申请程序。

一、股票发行的条件与申请文件

股票的发行分为首次发行、再次发行与配股发行，本条所讲主要指首次发行。首次发行即股份有限公司设立时的发行，它又分为发起设立和募集设立两种方式。

（一）首次发行的条件

按照《公司法》与《证券法》的规定，首次发行应当具备以下主要条件： 1.发起人符合法定人数，即应当有 5 人以上为发起人；国有企业改建为

股份有限公司的，发起人可以少于 5 人，但应采取募集的方式向社会公众发售股票；

发起人认缴和社会募集的股本最低为 1000 万元（或者按照法律、法规的规定，特殊行业要求更高），如果发行后达不到法定要求，发行失败，发起人要承担相应民事责任；
发起设立股份有限公司的，由发起人认购全部股份；募集设立公司的，发起人认购不少于 35％，其余股票要公开发售；
发行股票后，要召开股东大会，制定公司章程，组建公司机构，进行设立公司的一系列活动。否则，尽管发行了股票，但整个程序并没完成，还有可能因时间延误而至发行不成功或没有意义；
发起人以工业产权，非专利技术作价出资的金额不得超过全部股份的

20％，以实物、土地使用权作价出资的，应当如实进行资产评估；

经证券监管机构批准。

（二）首次发行采取募集方式的应当提交下列文件：

批准设立公司的文件；
公司章程；
经营估算书；
发起人姓名或名称，发起人认购的股份数、出资种类及验资证明；
招股说明书；
代收股款银行的名称及地址；
承销机构名称及有关的协议；
中国证监会要求的其他文件。二、发行公司债券的条件与申请

（一）发行公司债券的主要条件有：

股份有限公司的净资产额不低于人民币 3000 万元，有限责任公司的

净资产额不低于人民币 6000 万元；

累计债券总额不超过公司净资产额的 40％；
最近 3 年平均可分配利润足以支付公司债券 1 年的利息；
筹集的资金投向符合国家产业政策；
债券的利率不得超过国务院限定的利率水平；
国务院规定的其他条件。

发行公司债券筹集的资金，必须用于审批机关批准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出。

（二）发行公司债券必须提交下列文件： 1.发行债券申请书；

公司登记证明；
公司章程；
公司债券募集办法；
资产评估报告和验资报告；
审批机关要求的其他材料。

第 12 条 发行人依法申请公开发行证券所提交的申请文件的格式、报送方式，由依法负责核准或者审批的机构或者部门规定。

［指南］ 本条是关于发行证券提交文件的规定。根据本条规定，申请文件的格式、报送方式必须符合中国证监会或有关部门的规定。

根据中国证监会的规定，申请公开发行股票报送材料格式要规范。证监会有关文件中对申报材料的纸张、封面、份数、发行申请材料目录清单与顺序等都做了详细的规定。实践中要照此办理。

第 13 条 发行人向国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门提交的证券发行申请文件，必须真实、准确、完整。

为证券发行出具有关文件的专业机构和人员，必须严格履行法定职责，保证其所出具文件的真实性、准确性和完整性。

［指南］ 本条是关于证券发行申请文件可靠性的规定。按照本条规定，

申请文件必须真实、准确、完整，有关机构对此应负责任。

关于真实、准确和完整的意义及要求，参见本书第 3 章有关信息披露的内容，此处不再论及。

证券发行牵扯到中介服务机构，这些机构主要是资产评估机构、会计师事务所、审计事务所、主承销商与上市推荐人、律师事务所等。资产评估机构作用在于对发行人的固定资产做出真实评估，提供最初资料。会计师与审计师的作用在于审查发行人的各种财务报表，是否符合会计准则。律师的作用在于按照法律的规定，审查所有法律文件的合法性。在我国，主承销与上市推荐人往往合二为一，担负着发行过程中向市场推荐发行公司，并包销或代销证券的任务。有关这几个机构的详细情况见本书的第 6 章、第 8 章。

第 14 条 国务院证券监督管理机构设发行审核委员会，依法审核股票发行申请，决定发行申请核准事项。

发行审核委员会由国务院证券监督管理机构的专业人员和所聘请的该机构外的有关专家组成，以投票方式对股票发行申请进行表决，提出审核意见。

发行审核委员会的组成办法、组成人员任期、工作程序由国务院证券监督管理机构制订，报国务院批准。

［指南］ 本条是关于发行审核委员会的规定。根据本条规定，证券监管机构的发行审核委员会对股票发行申请提出审核意见，最终还是由中国证监会决定发行申请事项。

发行审核委员会一般由中国证监会，国务院职能部门，专家学者，证券界人士组成，一般为单数。他们负责发行申请审查和提出意见，并用投票的方式对发行申请作出表决，采取过半数通过制度。

发行审核委员会投票采用何种方式，法律并没规定。在立法中这个问题是个争论焦点。有些部门主张采用无记名投票方法，但在审议证券法草案的过程中，有很多反对意见。有的委员认为，发行上市审核委员会集体行使权力，并采用无记名投票方式表决。这种方式透明度低，很难说是公平、公正、清廉的。造成的后果是谁也不承担责任，而审核委员会成员应当对自己的表决负责。并建议发行审核委员会依据发行审核准则公布合格或不合格的原因，对合格的即核准股票发行。

还有的委员提出，针对上市审查时企业公关干扰较多的情况，可以采取几个措施：①在证券管理机关之外设立一个人数很多的审查委员会，每次审查之前谁参加谁不参加通过电脑抽签决定，以避免企业有目标地以攻关；② 开会时在一个封闭的环境，不接电话、不会客；③投票时采取记名投票的方式，每个人都要切实负责，以促进委员们慎重投票。

另有委员建议设立一个审查发行人所报材料真实程序的专门机构，保证审核委员会所得到的材料是真实的。对于那些虚报材料的公司，应当严厉处罚。

而本条第 2 款的规定，一方面回避了投票方式问题，另一方面把最终决定权留给中国证监会。至于证监会最终如何决定，操作程序怎样，也没有规定。所以，这一点令人担忧，因为中国证监会内部运作的不公开、不透明必然成为滋生腐败的温床。

第 3 款的规定既是一种授权，也是对证券监管机构的限制。有关办法制定之后，证监会也要遵照执行。

第 15 条 国务院证券监督管理机构依照法定条件负责核准股票发行申请。核准程序应当公开，依法接受监督。

参与核准股票发行申请的人员，不得与发行申请单位有利害关系；不得接受发行申请单位的馈赠；不得持有所核准的发行申请的股票；不得私下与发行申请股票的单位进行接触。

国务院授权的部门对公司债券发行申请的审批，参照前二款的规定执行。

［指南］ 本条是关于证券监管机构、有关发行审批部门及其工作人员、业务人员行为规范的规定。按照本条规定，证券发行审核程序应公开，并接受监督；监管机构和有关部门的工作人员应当遵守法律规定，不得舞弊。

一、证券监管机构工作程序

在我国，股票的发行大都愿意采用上网定价发行方式，即在深交所或上交所挂牌发行。对于证券发行申请的审批，首先是由省级人民政府确定本省、自治区、直辖市的重点扶植企业。随后根据中国证监会给各地分配的上市指标，将拟发行上市的企业材料报送中国证监会。中国证监会内部的工作机构先进行审查，审查通过后，再提交发行上市审核委员会表决。中国证监会内部负责发行的工作机构实际上对股票的发行有着生杀予夺的权力；发行上市审核委员会由政府部门、专家、学者等各方面人士组成，负责股票发行的审核并提出意见。最后由证监会决定并签发同意发行或不同意发行的文件。因此，中国证监会对股票发行申请的核准程序公开化就非常重要，这是接受监督的基础。由于证监会在发行过程中的重要枢纽作用，它当然应当对发行证券承担一定责任。

在以往实践当中，由于证监会核准程序不公开（有的人称为“黑箱操作”），缺乏监管机制，使得有些亏损企业不具备上市条件的上市了。在立法过程中，有的同志提出审批程序应当贯彻公开原则，防止利用审批权、走后门、拉关系等腐败行为。还有的委员提出，证监会的业务公开、办事程序公开、内部监督制约机制公开，这些都应当在法律中明确规定。

二、对证券监管机构的监督

证券监管机构应当“依法接受监督”，法律明确下来了。根据我国的法律制度，证券监管机构依法接受监督包括以下几个方面：1.接受政府监察部门的监督。行政监察是政府内部自查自纠的机构，有权对政府工作部门及其人员违法违纪行为进行检查监督并根据情况作出处分，它还有权建议有关上

级对违法违纪者给以处理。我国证券监管部门属于国务院直属事业单位，当然也在行政监察的范围之内。

接受权力机关的监督。全国人大是我国最高权力机关，有权对国务院及其各部门的工作进行监督。按照宪法的规定，国务院各部、委应当向全国人大常委会负责，并报告工作，常委会可以要求部、委就有关工作情况进行汇报。而按照现行证券监管体制，证监会作为一个事业单位，没有资格向人大汇报工作，按照法律规定，全国人大也不可能直接去监督国务院的一个事业单位。这样，人大的监督只能要求国务院对证券发行等情况作汇报，有不满意的地方，可以要求国务院纠正或改正，国务院再对证监会提出要求。实际上，将证监会定为事业单位，对全国人大行使监督权反而不利，证监会受行政机关的干预更大一些。
接受检察机关的监督。检察机关的监督主要是对证券监管机构及其工作人员涉嫌犯罪的进行检查，提起公诉等。按照我国《刑事诉讼法》的规定，国家公职人员涉嫌犯罪的侦查权由检察机关行使。检察权由检察机关行使。任何单位和个人发现证券监管机构及其工作人员有犯罪情形，都应向检察机关举报或移交检察机关处理。
接受新闻媒体的监督

新闻媒体是舆论阵地，这种形式的监督曝光面大，引起的反响大。同时，新闻工作者的职业特点也决定了新闻监督的敏锐性和针对性。在揭露琼民源公司和红光实业公司两个案子中，新闻机构就发挥了很大作用，对证监会处罚这两个公司和相关机构、人员起到了督促作用。

接受人民群众的监督

宪法规定，公民享有批评、建议、检举、控告、申诉等权利，任何一个公民发现证券监管机构及其工作人员在证券发行中违法违纪行为，都可以向有关部门反映。

接受发行申请人的监督。按照我国的行政复议，行政处罚、行政诉讼及国家赔偿制度，中国证监会作为国务院委托的单位行使监管权，其管理相对人，即证券发行过程中的申请人可以利用复议、诉讼、提起赔偿等手段对抗证监会。申请人也可以向国务院反映证监会的舞弊行为。

三、证券发行核准人员的行为准则

在证券发行审批过程中，参与核准人员的权力很大，如不加以约束，很可能会导致权钱交易，滋生腐败现象，影响证券发行的正常秩序，冲击“公正”原则，败坏国家机构的名誉。所以，《证券法》针对现实中暴露出的问题，对相关人员的行为作出限定。这里的“人员”既包括发行审核委员会委员，也包括负责发行审批活动中事务性工作人员。

（一）不得与发行单位有利害关系

审核人员及其亲属、朋友、同学等与发行人有利害关系时，必然影响其公正的立场和出发点，或影响其理智判断与抉择，造成其不正当的思想倾

向。

我们认为，这一问题实际上是指回避制度的适用，即有关人员执行职务过程中，如果自己或亲属与发行申请单位有利害关系，应当回避。

（二）不得接受申请人的馈赠

不得接受馈赠既包括不得接受贿赂，也包括数额较小的礼品以及接受吃请。审核人员自己不得接受，其家属也不得接受申请人的馈赠。

（三）不得持有所核准的发行申请的股票

这是对核准人员的后续行为限制，即参与核准某种股票发行的人员及其家属，在该股票发行上市后的一段时间内，不得持有该股票。法律这样规定，是为了防止核准人员接受公司赠送的股票或低于市价买入该股票。海南省辛业江收受贿赂一案，就是对某公司发行股票申请投了赞成票，收取该公司赠送的原始股，后又在该股票上市后卖出盈利。该案造成了极不好的社会影响，也给立法机关提供了反面素材。

（四）不得私下与发行申请单位接触

在非工作场合与发行申请人接触是不正当的行为，极易产生权钱交易。从杜绝“寻租”活动出发，这样规定是必要的。

公司债券发行审批机关的职责和地位与中国证监会类似，也适用上述几点规定。

第 16 条 国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门应当自受理证券发行申请文件之日起三个月内作出决定；不予核准或者审批的，应当作出说明。

［指南］ 本条是关于发行审批期限的规定。按照本条规定，发行审批期限为 3 个月，3 个月内有关部门应当作出决定，不批准的，应当向发行人作出说明。这样规定的重点是对中国证监会及国务院授权的有关部门的限制，即证监会和有关部门对发行申请不得拖延，不批准应当有不批准的法定理由。这样，申请单位也可对证监会起到一个监督作用。另外，“国务院授权的部门”是指授权的地方政府、其他管理部门，因为我国的企业很多，欲发行证券的企业大量存在，证监会不可能全部管起来，尤其是在以往地方政府在股票和债券的发行问题上，有关部门批准了许多股票的发行、公司债券的发行，如铁路债券、三峡债券的发行。《证券法》很多地方都规定了“国务院授权的部门”与专门证券监管机构都有权力行使发行审批权，就是考虑到历史问题及债券发行审批制度。

第 17 条 证券发行申请经核准或者经审批，发行人应当依照法律、行政法规的规定，在证券公开发行前，公告公开发行募集文件，并将该文件置备于指定场所供公众查阅。

发行证券的信息依法公开前，任何知情人不得公开或者泄露该信息。发行人不得在公告公开发行募集文件之前发行证券。

［指南］ 本条是关于发行信息公开的规定。按照本条规定，证券发行

前必须公开发行募集文件，并且在文件正式公开前任何人不得泄漏有关信息。

《证券法》所讲的发行信息公开主要指股票发行中公开招股说明书（概要）、发行公告和公司债券发行中公开公司及债券信用评级结果等。

在发行证券信息依法公开前，任何人不得泄漏，似乎是为保障社会公众平等地获得信息。但实际上，如果要求证监会的审批程序公开化，发行证券之前必须公告有关信息、发行方式公平的话，该款规定好像没有意义，因为公众决定是否购买该项证券是依据发行前有关公开信息做出决定的。

第 18 条 国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门对已作出的核准或者审批证券发行的决定，发现不符合法律、行政法规规定的，应当予以撤销；尚未发行证券的，停止发行；已经发行的，证券持有人可以按照发行价并加算银行同期存款利息，要求发行人返还。

**［指南］**本条是关于证券发行审批过程中补救措施的规定。根据本条规定，中国证监会可以撤销不合法的审批决定，要求发行人停止发行或恢复原状。

中国证监会的发行审批采用核准制，即对拟发行证券的申请人的资格，按照法律、法规规定的硬性条件进行审查，决定是否予以批准。在实践中发行人申报的材料是由发行人、会计师、资产评估师、律师、承销商等共同编制或审定的，证监会根据这些材料和国家宏观经济政策进行审核。但发行人申报材料也有可能出现差错或故意弄虚作假，如红光实业公司发行股票的申报材料中就编造虚假利润，骗取上市资格，并且有隐瞒重大事项的行为。另外，证监会也可能出现差错，不该核准的核准了。出现这些情况，一旦发现要及时纠正，撤销核准决定，命令停止发行都是必要的；已发行的，要求发行人恢复原状并偿付无过错证券持有人的损失都是合理的。出现这种问题，还应当追究有责任的当事人的法律责任。如果是证监会的失误，也应追究责任人的法律责任。

第 19 条 股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责；由此变化引致的投资风险，由投资者自行负责。

**［指南］**本条是关于股票市场风险自负的规定。按照本条规定，股票的营利状况由发行人负责，投资风险由投资者自负。

实际上本条规定的要点是强调证券市场风险自负，是给投资者的提醒。证监会只对股票发行审核中发行人申报材料的全面性、是否符合法律规定条件等负责，所作核准决定并不是对股票收益的承诺。监管机构也不应为已发行的股票的未来收益作出保证。

这一规定在审议证券法草案时争论很大，全国人大常委会组成人员中，有许多人认为股票发行审批采取实质审查，证监会应承担责任。但是，从实际情况讲，监管机构只是对发行人的合法与合乎政策的资格审查，无论发行采取多么严的审批制度，也不可能承担发行人亏损的风险。

第 20 条 上市公司发行新股，应当符合公司法有关发行新股的条件，可以向社会公开募集，也可以向原股东配售。

上市公司对发行股票所募资金，必须按招股说明书所列资金用途使用。改变招股说明书所列资金用途，必须经股东大会批准。擅自改变用途而未作纠正的，或者未经股东大会认可的，不得发行新股。

**［指南］**本条是关于新股发行与募集资金使用的规定。根据本条规定，发行新股可采用公开募集和配股两种方式，募集资金的使用不得擅自改变。

一、公开募集新股

（一）再次发行的条件有：

前一次发行的股份已募足，并间隔 1 年以上；
公司在最近 3 年内连续盈利，并可向股东支付股利；
公司在最近 3 年内财务会计文件无虚假记载；
公司预期利润率可达同期银行存款利率。

公司以当年利润分派新股，不受前款第（2）项限制。

（二）再次发行应提交下列文件： 1.申请发行新股申请书；

公司章程；
以往盈利水平；
发新股理由；
今后经营估算；
证监会要求的其他文件。二、配股发行新股

关于配股发行新股的条件，法律并没有明确规定，但配售新股属于增发新股，应当符合上述公开募集新股的条件。在以往证监会的有关文件中，对配股发行有过限定。根据证监会的文件，配股发行一般应符合下列条件：

配股募集资金的用途必须符合国家产业政策；
前一次发行的股份募足，并间隔 1 年以上；
公司在近 3 年内的净资产收益率每年都在

10％以上，属于能源、原材料、基础设施类的公司可以略低，但不低于 9％；
公司在近 3 年内财务会计文件无虚假记载或重大遗漏；
本次配股募集资金后，公司预测的净资产收益率应达到同期银行个人定期存款利率；
公司一次配股发行股份总数，不得超过该公司前一次发行并募足股份后普通股总数的

30％。公司将本次配股募集资金用于国家重点建设项目和技改项目的，在发起人承诺足额认购的情况下，可不受 30％比例的限制。

三、募股资金的使用

《证券法》对募股资金投向进行了严格限定，这是因为一些上市公司在使用通过发行新股或增资配股募集资金时，存在随意改变招股说明书或配股

说明书规定用途的现象。据统计，在 1997 年公布年报并披露募集资金使用情况的上市公司中，有近 1/4 的公司改变了募集资金的投向，近 1/3 的公司原定投资项目未能按计划进度开展，约 1/3 的公司将尚未投入项目的部分或全部资金存在银行里。上市公司募集资金不按招股说明书或配股说明书上承诺的项目进行投资，而随意改变资金投向，变更投资项目，是否需要监管呢？一种意见认为，对公司改变投资项目、变更募集资金的用途不应进行监

管。其主要理由是：公司投资项目的确定，是一种完全的市场行为，公司一般对市场状况比较了解，有权也有必要根据市场变化情况，改变或调整原定项目，以便将资金投入到效益好的项目上去。

另一种意见认为，为了保护投资者的利益，防止出现利用虚假承诺“圈钱”现象，应加强对募集资金使用的监管。这是因为，通过股市进行融资，是一种稀缺资源，政府必须加强监管与调控，保证资金投向国家重点扶持的有发展前途的项目。并建议：第一，加强对公司项目立项的审查，进一步加强和完善联合审批制度，像新股发行一样，对配股募集资金的投资项目，也要实行计委、经贸委和证监会的联合审批制度，以达到控制募集资金的投向，提高其使用效率的目的。第二，规范募集资金使用方向的改变。对于上市公司根据生产经营和市场变化的需要，要求改变募集资金使用投向的，公司应履行与募股申请相同的审批程序，避免资金使用的随意性，切实保护投资者特别是中小股东的利益。

立法机关认为，上市公司随意更改募股资金的使用，确实有骗取资金，侵害投资人利益的嫌疑。但要求监管部门控制也不合理，因为上市公司有自己的经营自主权，不受非法干预，且公司根据市场行情调整投资方向也是正常的。综合各项因素，对募股资金的使用严格管理是必要的，原来由董事会决定募股资金的使用及改变投向太随意。所以，《证券法》要求股东大会决定募股资金的使用改变情况，这在一定程度上能起到监督募股资金按计划使用的作用。

第 21 条 证券公司应当依照法律、行政法规的规定承销发行人向社会公开发行的证券。证券承销业务采取代销或者包销方式。

证券代销是指证券公司代发行人发售证券，在承销期结束时，将未售出的证券全部退还给发行人的承销方式。

证券包销是指证券公司将发行人的证券按照协议全部购入或者在承销期结束时将售后剩余证券全部自行购入的承销方式。

**［指南］**本条是关于证券公司依法承销证券的规定。按照本条规定，证券公司承销业务采取代销和包销两种方式。

承销是指具有证券承销业务资格的证券公司（综合类证券公司）接受证券发行人的委托，在法律规定或约定的时间范围内，利用自己的良好信誉和销售渠道（营业网点）将拟发行的证券发售出去，并因此收取一定比例承销费用的一系列活动。

法律规定承销分为代销与包销，这是从承销责任形式不同作出的区别。代销与包销的最大不同之处在于：前者仅为一般的委托代理关系，在法定或约定的期限内不能完成证券发售任务时，余额退还发行公司，证券公司不承担发行风险，因而收费也较低；后者是指全额包销，证券公司在相关的时间范围内不能全部售出发行证券的，自己买下全部余额，证券公司风险大，收取费用也较高，且往往须通过融资来满足包销余额的资金需求。

第 22 条 公开发行证券的发行人有权依法自主选择承销的证券公司。证券公司不得以不正当竞争手段招揽证券承销业务。

**［指南］**本条是关于证券发行人自主选择承销商权利的规定。按照本条规定，证券公司不得无序竞争。

选择承销商的权利是发行公司依法享有的自主经营权的一部分，本条中之所以特别提到这一点，主要的针对一些地方政府对发行人进行干预、为其指派承销商的做法。

证券公司之间不正当竞争承揽业务方式包括： 1.迎合或鼓动发行人以不合理的高溢价发行；

向发行人允诺在其证券上市后维持其证券价格；
违反规定降低承销费用或免费承销；
损害竞争对手声誉；
给发行人回扣或给发行人的管理人员、业务人员好处、馈赠、贿金；
答应发行人一些不合法不合理要求，如帮助发行人作虚假包装，向投资者作不切实际的虚假盈利预测；
与政府部门结合，通过行政干预（如地方保护）承销业务；
其他手段的不正当竞争。

我国的证券承销实践中，许多公司不是提高服务质量，而是专门靠公关取胜。不正当竞争给市场造成的危害是影响证券公司的健康发展，在行业内形成恶性循环，影响证券业的形象，甚至造成一些不可挽回的损失。证券公司应当在承销业务中加强自律，强化内部管理，特别是要加强对公司内部有关人员的遵纪守法教育，严格要求他们在业务活动中依法行事。

第 23 条 证券公司承销证券，应当同发行人签订代销或者包销协议，载明下列事项：

（一）当事人的名称、住所及法定代表人姓名；

（二）代销、包销证券的种类、数量、金额及发行价格；

（三）代销、包销的期限及起止日期；

（四）代销、包销的付款方式及日期；

（五）代销、包销的费用和结算办法；

（六）违约责任；

（七）国务院证券监督管理机构规定的其他事项。

**［指南］**本条是关于承销协议的规定。按照本条规定，承销证券，证券

公司与发行人必须签订协议，协议应载明以下事项：一、当事人的名称、住所及法定代表人姓名

协议是特定当事人之间的约定，能在当事人之间产生特定的债权债务关系。名称、住所和法定代表人表明合同主体的身份，这是任何一个合同须载明的事项，否则无法明确特定当事人的权利义务。

二、代销、包销证券的种类、数量、金额及发行价格

这是承销协议的主体内容，是明确当事人之间具体权利义务的关键部分，缺乏这些基本问题的约定则承销协议无效。

三、代销、包销的期限及起止日期

民事、经济活动的一个特点就是流转性，法律鼓励适当的快节奏流转，不保护超过法定时效的民事权利。约定时效不得超过法定时效，所以约定期限是可少于 90 日，不可多于 90 日。

四、代销、包销的付款方式及日期

付款方式及日期不同，会影响到双方当事人的权利、诉讼时效、诉讼地点及仲裁事项。如果没有载明付款日期，证券公司可于产生纠纷后随时要求发行人偿付，如果没有载明付款方式与地点，发行人应在证券公司所在地以公平合理的方式（如转帐）结算。

五、代销、包销的费用和结算办法

这也是合同的基本内容之一，是承销商的业务收入和取得收入的方式，没有此项规定，则会导致合同无效。

六、违约责任

一个完整的协议应包括违约责任部分。如果协议没有违约责任条款，并不影响协议的成立，违约责任将按照双方当事人的过错程度，由各自按法定方式承担。

七、国务院证券监督管理机构规定的其他事项

此项规定是个口袋条款，即中国证监会可以根据证券承销的实践经验总结，要求承销协议具备相应条款。

此外，由于每次承销业务都或多或少有其特点，承销协议还应当包括双方当事人约定的其他内容。

第 24 条 证券公司承销证券，应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查；发现含有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，不得进行销售活动；已经销售的，必须立即停止销售活动，并采取纠正措施。

［指南］ 本条是关于证券承销商审查发行文件的规定。根据本条规定，证券承销商对公开发行募集文件的真实、准确、完整负有审查责任。

有关证券承销商的责任历来有不同的说法。一种观点认为，发达国家和地区的证券市场上都有专门的上市推荐人，推荐人依靠其良好信誉推荐证券发行上市，推荐人对证券发行文件的真实、准确、全面负责，我国《证券法》应当确立推荐人制度，规定推荐人的法律责任，而不应仅仅要求承销商承担

责任。另一种观点认为，我国证券发行实践活动中，承销商一般又兼具推荐人身份，没有建立也没有必要建立专门的推荐人制度，要求承销商对发行募集文件和承担责任是合理的。鉴于我国证券市场的实践经验不很充分，推荐人制度是否必要也无定论，且证券立法可以绕过这一问题，立法机关采纳了第二种观点，并认为无论是否另有上市推荐人，承销商对有关文件的审查责任都不可免除，加重承销商的责任有利于及时控制风险曼延。所以，《证券法》要求证券承销商在承销过程的不同环节对有关发行文件负责。

虚假记载，误导性陈述、重大遗漏是与真实性、准确性、完整性相对应的。如果证券承销商在承销活动中，发现发行募集文件有严重不实内容，还继续发售该项证券，就构成对投资者的欺诈，应承担相应的法律责任。如， 1997 年下半年成都红光实业股份有限公司一系列违规违法事件当中，红光公司发行股票的主承销商中兴信托投资有限责任公司被证监会没收违法所得800 万元，并予以罚款 200 万元；公司主要负责人于振永和有关直接责任人员被认定为证券市场禁入者，永久性不得从事任何证券业务。

发现发行文件严重不实时，已经开始销售证券的，应当立即停止，并采取补救措施，以防损失与影响扩大。这也是承销商应尽的善良勤勉责任。

第 25 条 向社会公开发行的证券票面总值超过人民币五千万元的，应当由承销团承销。承销团应当由主承销和参与承销的证券公司组成。

**［指南］**本条是关于承销团承销的规定。根据本条规定，公开发行的证券票面总值超过 5000 万元的，应当由承销团承销。

票面价值即证券的面额，指印刷在证券票面上的金额，表示每一单位股份或债券所代表的资本额与借款额。一般来讲，在我国股票发行采用溢价发行，即按高于面额的价格发行股票。这样，承销一支面额 5000 万元的股票，

所需资金量很大，即便让承销商包销余额，负担也很重。就算是承销债券 5000

万元或者股票按平价方式 5000 万元，承销商一次性业务总额就占去法定最低注册资本金（5 亿元人民币）的 1/10。如果是包销方式，承销商可能负担太重；如果是代销方式，承销任务完成与否还在两可。我国证券公司的规模不是很大，难以承受巨额证券包销的风险。所以，《证券法》要求一次承销面值超过 5000 万元的，采取承销团承销方式。

承销团是指在一次发行证券承销活动中，多家证券公司联合起来共同组织承销活动，共同担任承销人，共同承担风险的组织，一般情况下，一次证券发行活动有一个承销团就可以了；如果发行规模很大，且在不同国家地区同时发行，则可能组织多个承销团。

承销团由主承销商和分销商组成，前者指承销团的发起者，多为实力雄厚的大型证券公司；后者指承销团内其他成员，按照我国《证券法》规定，主承销商与分销商都应是综合类证券公司。主承销商的责任，一是与发行人签订发行承销协议，二是组建承销团，与分销商订立分销协议，明确各方的权利义务。承销团成员按照法律规定和协议约定，分工合作，共同完成证券

承销任务。

第 26 条 证券的代销、包销期最长不得超过九十日。

证券公司在代销、包销期内，对所代销、包销的证券应当保证先行出售给认购人，证券公司不得为本公司事先预留所代销的证券和预先购入并留存所包销的证券。

**［指南］**本条是关于证券发行承销期限与承销行为的规定。根据本条规定，法定承销期限不得超过 90 日，承销商承销证券时不得私自预先留存。

证券发行人发行证券的目的在于集资，通过快捷的方式集资是进行投资活动，盘活存量资产的先决条件。如果集资活动耗时太长，则有可能时过境迁，失去好的投资机会。《证券法》规定的 90 日证券承销活动最长时间，当事人双方还可通过约定，缩短承销期限，以便使证券发行人能尽快获得所需资金。

本条第 2 款的规定是针对我国的实际情况定的。证券发行人最快获得资金的方法就是由承销商全部买下，发行人即获得资金，承销商再向社会公众销售证券。而我国当前的股票市场与上网定价发行的公司债券、可转投债券、基金市场上，炒作风盛行，证券一上市社就会爆炸到发行价的 1 倍甚至几倍。这样，一二级市场之间的差价利润相当可观，一级市场吸引了大量资金，每只证券的中签率往往在 0.1％或 0.2％左右，许多大型证券公司也乐此不疲，且不惜挪用客户资金，违规拆借资金进行申购。《证券法》要求承销商不得预留或预购所包销的证券，就是针对现实情况，为保护中小投资者利益所作的限定。如果将来能改变新股发行方式，使得一二级市场价格趋于一致或基本一致，则此款规定就不必要了。另外，本条规定与第 21 条的表述也有矛盾之处。

第 27 条 证券公司包销证券的，应当在包销期满后的十五日内，将包销情况报国务院证券监督管理机构备案。

证券公司代销证券的，应当在代销期满后的十五日内，与发行人共同将证券代销情况报国务院证券监督管理机构备案。

**［指南］**本条是关于证券承销情况报告制度的规定。根据本条规定，证券承销期满后，15 日内向中国证监会报告。

包销是由承销商全权负责销售证券，发售不出去的自己买下，对于销售情况，发行人并不考虑，包销情况只有包销商最为清楚，包销商应对证监会负责报告情况。而代销则不同，发行人与代销商都关注销售情况，余额由证券公司退还给发行人，有关发售情况应由代销商与发行人共同向证监会报告。证监会及时掌握证券发售情况是行使监管权的一个重要环节。

第 28 条 股票发行采取溢价发行的，其发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定，报国务院证券监督管理机构核准。

**［指南］**本条是关于溢行发行价格的规定。根据本条规定，发行价格由发行人与承销商协商确定，由监管机构核准。

溢价发行是指证券发行中按照高于票面价值的价格发行。溢价发行又可分为市价发行与中间价发行，前者指按照该种证券在市场上的价格发行或比照同类公司市场价格发行；后者指以介于市价与面值之间的价格发行。

从发行人的角度考虑，发行价格越高越好，能筹集更多资金；从承销商角度考虑，发行价格过高，则发行难度与风险加大。为了能顺利圆满地发行证券，需要由发行人与承销商协商后，根据一定的原则确定发行价格。一般来说，决定发行价格的有净资产、盈利水平、发展潜力、发行数量、行业特点以及股市状况等因素。对于那些经营业绩佳、行业前景看好、发展潜力大的公司，其证券发行价格也比较高；反之，发行价格较低。

发行价格确定后，还须报证监会核准，这是证监会行使监管权的一个方面。

第 29 条 境内企业直接或者间接到境外发行证券或者将其证券在境外上市交易，必须经国务院证券监督管理机构批准。

［指南］ 本条是关于境外发行证券与证券境外上市的规定。根据本条规定，这两种行为都应当首先经中国证监会批准。

境内公司到境外发行股票和上市以及发行债券，是一项政策性很强的工作。为了防止境内公司一哄而上到境外发行股票和上市、发行债券，避免国有资产产权受到侵害，保护国家和投资者的利益，对境内公司到境外发行股票和债券，必须加强统一管理，一律由中国证监会审批。

国务院、原国家证券委、中国证监会、国家体改委对境内公司到境外发行股票和上市作过一系列规定。这些规定主要有：

国务院证券委关于批转证监会《关于境内企业到境外公开发行股票和上市存在的问题的报告》的通知；

关于到香港上市的公司执行《股份有限公司规范意见》的补充规定；到香港上市公司章程必备条款；

关于境内企业到境外发行股票和上市审批程序的函；境外上市企业股份制改组工作程序；

国务院关于股份有限公司在境外募集股份及上市的特别规定；到境外上市公司对公司章程作补充修改的意见的函。

这些文件的精神依然有效，其中规定证券委的权力由中国证监会行使。

第二章 证券发行

第二章 证券发行

第二章证券发行

第二章证券发行