1986 年 7 月 21 日 星期一 控制对照阶段的终结

我已经完成了自历时实验结束以来的首次战略转变。在不放弃我们正处于“百年不遇牛市市场”观点的前提下，我还接受了一种新的观点，即这个牛市市场有可能被螺旋式的通货紧缩截短，后者是由于石油价格的暴跌所引起的。第二个假说将在未来几个月内经受考验。如果我们通过了考验，那么这个所谓的“百年不遇牛市市场”将稳如磐石——事实上，它的寿命将会延长。如此说来，在未来不远的一段时间里，我将置身于两种对立的观点之间。对于又一次历时实验而言，这是很合适的主题。因此，我将在这里结束控制对照阶段。

自上一报告以来，除了股权资本投资组合之外，我几乎没有任何大的动作，主要的调整是在外币方面，这种调整耗费糜多。首先，我轧平了几乎全部美元空头头寸，然后我又在低价位重建了一个充足的套期头寸。前面的决定基于一些指示美国经济力量可能得到了加强的指标：五月先行指标与采购经理报告的数据好的简直令人难以置信。关于外币，我没有什么特别了不起的见解，并且我也不希望亏掉已经赚到手的利润。我相信，一个美元基金要想保持中立，最简单的办法莫过于半进半出了，当然，我的补进额接近了交易范围的上限。

实际的情况是，在振荡的外汇市场上，要想保持中立是十分困难的。市场参与者们所面对的是存在主义式的抉择，如果他们缺乏清醒的见解，那就一定会做出错误的决定，当然，也可以买入外汇期权来保护头寸的中立，但是，这种中立将迫使你付出相当可观的代价。在控制对照阶段的后几个月里， 我同市场之间未能保持实验阶段中的那种密切的接触，5 月和 6 月我一直在欧洲，斟酌本书中较富于理论性的部分。整个对照控制阶段的宏观调整可以一言以蔽之曰：劳而无功。如果把外汇交易计算在内，甚至还导致了亏损。如同下表所指出的，利润的主要部分来自股权资本投资。

详尽地讨论股权资本投资组合将远离我们的主题，但值得一提的至少有两项主要的投资主题，一个同芬兰股票有关，另一个则同日本铁路及不动产股票有关，不动产股还包括香港；此二者的表现堪称“百年不遇牛市市场” 的印证。总合起来，这些投资占基金海外股权投资的三分之二强，占整个股权投资的 40％。

“百年不遇牛市市场”能否再持续数月，这将是一次新的实验的主题。不论最终的结果怎样，在导致今天的成就的基金管理过程中，这一观点起到了非常积极的作用。我希望新的实验能够帮助我集中精神，一如在上次实验中那样。

表 12—9